El análisis de la sostenibilidad fiscal ha recibido mayor atención en las últimas dos décadas, tanto en economías desarrolladas como en emergentes, producto de las recientes crisis presentadas en diferentes regiones y países. Entre ellas, la crisis financiera de 2008-2009, las crisis de la deuda en los países europeos, así como los choques originados por la caída de los precios de las materias primas de 2014-2015 -particularmente del petróleo-y la reciente crisis de la pandemia originada por la enfermedad del coronavirus (Covid-19). Estos choques han profundizado los desequilibrios presupuestales y han aumentado significativamente el nivel de endeudamiento público.

Colombia no es ajena a esta realidad. Según cifras oficiales del Ministerio de Hacienda y Crédito Público (MHCP, s.f.) y del Banco de la República (s.f.), el Gobierno Nacional Central (GNC) alcanzó un déficit fiscal del 2,5% y un nivel de deuda como porcentaje del PIB de 50,3% para el año 2019. Aunque el déficit fiscal presentó una corrección importante -en comparación con el mayor déficit presentado en la última década que llego a 4%- el nivel de endeudamiento presentó un incremento de cerca de 12 puntos porcentuales (pp). Esta situación se agravó aún más para el año 2020, por los efectos generados por la pandemia del Covid-19, cuando el déficit fiscal alcanzó el 8,2% y el nivel de endeudamiento el 61,4% del PIB. El estado actual de las condiciones fiscales abre nuevamente el debate sobre el manejo de la política fiscal y su sostenibilidad en el largo plazo, ya que el alto nivel de endeudamiento no solo pone en riesgo la solvencia del gobierno (Celasun et al., 2006; Debrun et al., 2019; Mendoza & Ostry, 2008; Ostry et al., 2010), sino también la estabilidad económica del país (Ghosh et al., 2013; Sarmiento, 2006).

En este contexto, el objetivo del presente artículo es evaluar la sostenibilidad fiscal en Colombia en un ejercicio que comprende la implementación de diferentes metodologías, como las pruebas de estacionariedad (Hamilton & Flavin, 1985); la estimación de funciones de reacción fiscal (FRF) lineal y no lineal, (Bohn, 1998, 2008; Ghosh et al., 2013; Mendoza & Ostry, 2008); la estimación de la respuesta de la tasa de interés endógena a las variaciones en la deuda y el cálculo del indicador sintético de sostenibilidad fiscal (Mackiewicz-tyziak & tyziak, 2019). En este ejercicio se estiman los parámetros para diferentes especificaciones y se emplean técnicas econométricas como mínimos cuadrados en dos etapas -2SLS, por sus siglas en inglés- y el método generalizado de momentos -GMM, por sus siglas en inglés-.

El artículo contribuye a la literatura internacional sobre el análisis de sostenibilidad fiscal en economías emergentes mediante este enfoque empírico, en el que se incorpora la incerti-dumbre asociada al alto nivel de deuda en la FRF. Los resultados sugieren que algunas de las condiciones de sostenibilidad fiscal se cumplen en Colombia hasta el año 2019. Sin embargo, se confirma también la preocupación que gira en torno al alto nivel de deuda, como han mostrado los trabajos de Lozano y Julio (2019) y Lozano et al. (2019). Adicionalmente, se evidencia un panorama preocupante sobre la sostenibilidad fiscal del país en el largo plazo, producto del deterioro de las condiciones económicas y fiscales en el contexto de la crisis actual.

El artículo está organizado en cinco secciones incluyendo, esta introducción. La segunda sección corresponde a una revisión de la literatura sobre el tema, en la que se resaltan algunos elementos teóricos y empíricos para la implementación de pruebas de sostenibilidad fiscal sobre la base de la Restricción Presupuestaria Intertemporal (RPI), la estimación de FRF y el cálculo del indicador sintético de sostenibilidad. En la tercera sección se describen la metodología y la información usadas en el análisis, mientras que en la cuarta se presentan los resultados y su análisis. La sección final corresponde a conclusiones e implicaciones de política.

Como ya se mencionó, el objetivo de este artículo es evaluar la sostenibilidad fiscal de Colombia mediante la utilización de diferentes metodologías. Para tal propósito, esta sección presenta -en primera instancia- un análisis de algunos aspectos importantes sobre el tema identificados en la literatura, como son la RPI, la función de reacción fiscal y la endogeneidad de la tasa de interés.

El presente artículo utiliza series trimestrales del PIB -base 2015- desestacionalizado y ajustado por efectos calendario. Las variables fiscales incluidas corresponden a los periodos 1994 a 2019, usando datos anuales y 2000-Q1 a 2019-Q4, usando datos trimestrales del Ministerio de Hacienda y Crédito Público (MHCP) y el Banco de la República (BanRep). Las variables fiscales corresponden a las cuentas del gobierno nacional central (GNC)⁸ de Colombia para las series de gastos sin pago de intereses [ G ], ingresos [ T ], deuda pública [ d ], balance primario [ bp ], pago de intereses [ i ], tanto en niveles como las razones de estas respecto al PIB⁹. Adicionalmente, se incorporan al análisis las series anuales de tasas de interés (cero cupón) a 10 años de Estados Unidos [ r ^USA ] como referencia de la tasa libre de riesgo, las tasas de interés de política monetaria de Colombia y Estados Unidos, la inflación [ ϖ ], los precios del petróleo de referencia Brent [ oil ], el índice de volatilidad del mercado financiero (VIX) y los términos de intercambio [ ti ]. La serie de términos de intercambio se toma del Banco de la República y las demás series de datos se obtuvieron de Refinitiv (Thomson Reuters) con periodicidad mensual y se transforman en datos trimestrales y anuales tomando promedios para cada periodo. La tabla 1 presenta las estadísticas descriptivas de los datos utilizados.

Tabla 1

Fuente: elaboración propia.

Además, las figuras 1 y 2 muestran el comportamiento histórico de las series trimestrales y anuales para las principales variables.

Figura 1 Fuente: elaboración propia a partir de Banco de la República (s.f.).

Figura 2 Fuente: elaboración propia a partir de Banco de la República (s.f.).

La selección de las variables se hace de forma similar a la realizada en los trabajos de Bohn (1998, 2008), Celasun et al. (2006), Mendoza y Ostry (2008), entre otros. Por otra parte, la brecha del producto [ ỹ _t ] se calcula tomando la diferencia logarítmica del PIB -desestacionalizado y ajustado por efectos calendario- y la tendencia obtenida mediante el filtro de Hodrick-Prescott con parámetros A = 1600 (serie trimestral) y A = 100 (serie anual¹⁰ . De manera similar, la brecha del gasto público [g _t ] se calcula tomando la diferencia de la serie desestacionalizada del gasto público (sin intereses) y su tendencia obtenida mediante el filtro de Hodrick-Prescott.

Además, como las variables fiscales están sujetas a una fuerte estacionalidad, los datos se han ajustado al eliminar el componente estacional de todas las series por medio de la metodología X12-ARIMA¹¹, la cual ayuda a corregir en gran medida el problema. La figura 3 presenta las series originales y desestacionalizadas utilizadas en el modelo.

Figura 3 Fuente: elaboración propia a partir de Banco de la República (s.f.).

A continuación, se evalúa la sostenibilidad fiscal de Colombia mediante la implementación de las diferentes metodologías discutidas en la sección anterior: pruebas de estacionariedad, estimación de la FRF y estimación del ISF.

Se determina la presencia o no de estacionariedad mediante las pruebas Dickey-Fuller aumentada (ADF) y Kwiatkowski-Phillips-Schmidt-Shin (KPSS) para las series de datos de las variables fiscales tomando: i) ratios respecto al PIB del balance primario [ bp], deuda [ d], ingresos [ T] y gastos [ G ] ; ii) logaritmos de las variables ingresos [ T] y gastos [ G ] en niveles; así como la brecha del producto [ỹ] y del gasto [g]. Para ello, se toman series de datos anuales para el periodo 1994-2019 y datos trimestrales para el periodo 2000-Q1 a 2019-Q4. La Tabla 2 resume los resultados obtenidos.

Tabla 2

Notas: nivel de significancia estadistica al: 1% (***) 5% (**) 10% (*). El numero de rezagos de la prueba ADF se hizo con base en el Criterio de Informacion de Schwarz (BIC).

Los resultados de todas las pruebas sugieren que la razón deuda/PIB en Colombia es no estacionaria, ya que no se puede rechazar la hipótesis de raíz unitaria con las pruebas ADF y KPSS, mientras que para la razón balance primario/PIB, sí hay evidencia estadística de estacionariedad con ambas pruebas. También se encuentra evidencia estadística de estacionariedad para las variables brecha del producto y del gasto en el periodo de análisis. Asimismo, todas las pruebas sugieren la presencia de no estacionariedad en las variables de ingresos y gastos en niveles. Sin embargo, las series diferenciadas -primera diferencia logarítmica- no presentan raíz unitaria, por lo que se puede concluir que están integradas de orden uno-l(1)-

A pesar de cumplir las condiciones para las variables balance primario/PIB, ingresos y gastos, preocupa la dinámica de la relación deuda/PIB. Sin embargo, teniendo en cuenta la crítica de Bohn presentada en la revisión de literatura de este artículo, se admite la posibilidad de que los resultados de las pruebas de estacionariedad no provean información suficiente y puedan inducir a error. Por lo tanto, se procede a la estimación de las FRF. De esta forma, siguiendo a Bohn (1998, 2007) se encuentra una relación estable y estrictamente positiva entre bp _t y d _t si ρ > 0, lo cual es consistente con las condiciones definidas para la RPI y la CT descritas en la metodología.

La estimación de la FRF -lineal y cuadrática- se realiza siguiendo los trabajos de Bohn (1998, 2007, 2008), Mendoza y Ostry (2008) y Mackiewicz-Łyziak y Łyziak (2019). Para ello, se toman las series de datos anuales y se utilizan el método de mínimos cuadrados en dos etapas (2SLS) y el método generalizado de momentos (GMM). Estos métodos se emplean para controlar la endogeneidad de la brecha del producto, la cual puede afectar las variables fiscales como, sugieren Eller y Urvová (2012), entre otros. Para ello, se toman como instrumentos los rezagos de las variables y, así como del conjunto de variables de control. La validez de los instrumentos se evalúa usando la prueba de Sargan -Prueba J- de sobreidentificación de restricciones y la prueba F sobre la significancia conjunta de los instrumentos¹². La tabla 3 resume los resultados de las estimaciones usando los métodos 2SLS y GMM.

Tabla 3

Notas: nivel de significancia estadística al: 1% (***) 5% (**) 10% (*). Los errores estándar se encuentran en paréntesis

Las estimaciones de ρ ( d _t-1 ) muestran significancia estadística (al 1%) para la FRF lineal con un parámetro positivo (0,0628) en ambos métodos (2SLS y GMM). Por su parte, en la FRF cuadrática, p no es significativo (2SLS) o es negativo (GMM), aunque con significancia estadística al 10%. Tomando como referencia la FRF lineal, los resultados confirman la sostenibilidad fiscal hasta el año 2019, de acuerdo con la interpretación de Bohn (1998). Además, las pruebas de Wald y J confirman la significancia (al 5%) y validez de los instrumentos utilizados en los modelos.

Por otra parte, resulta llamativo que la variable d ² _t-1 no sea significativa en los dos métodos de estimación, como sugiere la literatura internacional, mientras que ỹ\ y g _t son significativos al 1% y 5% en todos los modelos. Además, la estimación positiva del parámetro ỹ _t (0,2733 y 0,3014) confirma la respuesta contracíclica del balance primario¹³.

Siguiendo a Mackiewicz-Łyziak y Łyziak (2019), se estima la respuesta de la tasa de interés a variaciones en la deuda -prima de riesgo- usando los métodos 2SLS y GMM. La ecuación 13 se estima tomando las variables de control: bp_t, ϖ_t, el índice VIX ( vix _t ) y los términos de intercambio ( ti _t ). Se utilizan como instrumentos los valores rezagados de todas las variables. La estimación se realiza tomando tanto el promedio de las series para todo el periodo, como para cada año en el periodo de análisis. Además, siguiendo la propuesta de los autores, se presenta el cálculo del ISF para el año 2020, teniendo en cuenta la dinámica de las variables deuda/PIB y tasa de crecimiento del PIB. Finalmente, se realiza un ejercicio de sensibilidad para mostrar la respuesta del ISF frente a los cambios en las variables.

Como se observa en la tabla 4, la estimación positiva y estadísticamente significativa del parámetro ( β ₁ ) confirman la presencia de una prima de riesgo de incumplimiento positiva asociada a la orientación de la política fiscal.

Tabla 4

Notas: nivel de significancia estadística al: 1% (***), 5% (**) y 10% (*). Los errores estándar se encuentran en paréntesis.

De esta forma, un aumento de la deuda pública lleva consigo un aumento en el pago de intereses y, por tanto, un deterioro de la posición fiscal. Además, la prueba de Wald confirma la condición descrita en la ecuación 19, así como la significancia estadística de las variables r _t ^USA , bp _t y п _t .. Estos resultados son consistentes con los resultados de los trabajos de Afonso y Jalles (2016) y Mackiewicz-Łyziak y Łyziak (2019). La prueba de sostenibilidad fiscal en el contexto de una tasa de interés endógena requiere la estimación de las ecuaciones 18 y 19. Este cálculo se realiza tomando los valores promedio de todas las variables durante el periodo analizado, los cuales son los siguientes:

Al tomar los parámetros estimados ρ : 0,0628 (ecuación 19) y β ₁ : (0,0348 y 0,0484) (ecuación 18), se obtiene como resultado un indicador ISF promedio: : (0,0224 y 0,0322), que en ambos casos confirman la sostenibilidad fiscal a largo plazo para el país, al igual que los resultados obtenidos con la estimación de la FRF lineal. De esta forma, se encuentra que el parámetro ρ compensa el aumento de la deuda y, con ella, el aumento de la prima de riesgo.

El análisis anterior se complementa con la estimación del ISF para todo el periodo de análisis (1994-2019), tomando como referencia las series de datos de las variables: deuda/PIB, tasas de interés de Estados Unidos y la tasa de crecimiento de la economía. En la estimación se utilizan los parámetros ρ y β ₁ . La figura 4 presenta la dinámica de ISF para todo el periodo de análisis. Además, se realiza el cálculo del indicador para el año 2020, teniendo en cuenta las cifras publicadas de la tasa de crecimiento de la economía (-6,8%) y del nivel de deuda pública (61,4%).

La figura 4 muestra la consistencia del ISF con la dinámica de las variables determinantes de la sostenibilidad fiscal. Durante la crisis del país en el año 1999, el ISF recoge el efecto de la fuerte caída de la actividad económica del país (-4,2%) y la senda de recuperación en la primera década de 2000. Además, durante la crisis financiera internacional (2008-2009) se presenta una caída considerable del ISF como resultado del incremento en las tasas de interés (interna y externa), aunque el resultado es positivo en los dos años.

Figura 4 Fuente: elaboracion propia.

Finalmente, desde el año 2014 el ISF confirma el deterioro de las condiciones fiscales del país, producto del incremento del nivel de endeudamiento. La situación se agrava para el año 2020 -área sombreada-, el cual refleja la fuerte caída del indicador producto de la pandemia del Covid-19. Esta caída hasta niveles negativos del indicador se presenta por la tasa de crecimiento negativa de la economía (-6,8%) y el incremento excesivo del nivel de endeudamiento. Cabe anotar que la caída en la actividad económica estuvo acompañada de un menor recaudo tributario y un aumento del gasto público necesario para atender la emergencia económica y social.

Esta situación genera incertidumbre sobre la sostenibilidad fiscal tanto a mediano como a largo plazo y se generan temores de incumplimiento y falta de liquidez en el mercado financiero, lo cual puede llevar a una caída en la calificación crediticia de la deuda soberana y a mayores primas de riesgo. Como se mencionó en la revisión de literatura, esto puede desencadenar el círculo vicioso del mayor costo fiscal que repercute aún más en el desequilibrio fiscal y afecta la disponibilidad de recursos de inversión pública para implementar la estrategia de reactivación económica del país.

Este artículo evaluó las condiciones de sostenibilidad fiscal para Colombia mediante algunas pruebas empíricas a partir de diferentes técnicas econométricas, como los métodos 2SLS y GMM. Los resultados estimados muestran una respuesta positiva (entre 0,03 y 0,06 pp) del balance primario/PIB respecto a la relación deuda/PIB, luego de controlar por algunos factores determinantes del balance primario, como sugiere la literatura internacional basado en la FRF lineal de Bohn (1995, 1998), confirmando así un cierto grado de sostenibilidad hasta el 2019. Asimismo, se utilizaron pruebas de estacionariedad que confirman la relación estable de algunas variables fiscales como el balance primario/PIB y primeras diferencias logarítmicas de los ingresos y gastos del gobierno, tanto en series trimestrales como anuales.

Este análisis convencional se extendió al incorporar el efecto de la tasa de interés sobre la deuda y se calculó el ISF basado en los desarrollos de Mackiewicz-Łyziak y Łyziak (2019). Los resultados confirman las condiciones fiscales del país identificadas anteriormente. Sin embargo, se encuentra una situación preocupante para el 2020, producto de la crisis originada por la pandemia del Covid-19. El fuerte deterioro de las condiciones fiscales y de la caída de la actividad económica amenaza la sostenibilidad a mediano y largo plazo, ya que se encontró un ISF negativo y de gran magnitud, que incluso es mayor al observado durante la crisis de 1999.

Además, la relación del gasto público respecto al PIB en Colombia ha aumentado considerablemente para atender las necesidades originadas por la emergencia económica y social que ocasionó la pandemia, lo cual condujo a un crecimiento enorme del nivel de endeudamiento en cerca de 15 pp. Sin embargo, hay que resaltar que el gasto público del país adolece de serios problemas de inflexibilidad e ineficiencia como han señalado Sarmiento (2006), Lozano y Cabrera (2009), así como Chamorro y Urrea (2016), lo cual puede traer repercusiones no solo en la implementación de la estrategia de recuperación económica, sino en el incumplimiento de las metas de consolidación fiscal que se han trazado para el país. Todos estos elementos se conjugan en un futuro de posibles bajas calificaciones crediticias y altas tasas de interés para los títulos de deuda soberana, lo cual, sin duda, aumentaría el costo fiscal y colocaría al país en un círculo vicioso e insostenible.

Es importante señalar que estas consecuencias deben ser evaluadas a través de metodologías mucho más robustas, no solo considerando el ámbito fiscal, sino su interrelación con la dinámica de la inflación y la política monetaria, buscando implementar pruebas de sostenibilidad globales en un marco integral. Esta integración puede analizarse en el marco de modelos dinámicos de equilibrio general que incorporen la endogeneidad de la política fiscal en el contexto macroeconómico. Asimismo, se pueden evaluar las consecuencias de la suspensión temporal de la regla fiscal.